（来源：民生证券研究院）

汽车｜长城汽车（601633.SH）系列点评二十七：2025Q2盈利亮眼 高端化表现稳健

金融工程｜量化分析报告：2025年8月社融预测：26928亿元

能源开采｜广汇能源（600256.SH）2025年半年报点评：25H1煤炭产量高增，天然气盈利能力显著提升

计算机｜太极股份（002368.SZ）2025年半年报点评：业绩持续改善，“国家队”开启智能化发展新篇章

计算机｜神州数码（000034.SZ）2025年半年报点评：自有品牌业务利润高增，AI战略持续推进

电新｜协鑫科技（3800.HK）2025年半年报点评：颗粒硅降本增效持续推进，钙钛矿产业化进程加速

电新｜海优新材（688680.SH）2025年半年报点评：胶膜盈利短期承压，汽车业务有望成为新增长级

电子｜永新光学（603297.SH）2025年半年报点评：业绩表现稳健，显微镜&车载光学增长在即

电子｜比亚迪电子（0285.HK）2025年中报点评：业绩稳健增长，迈入第二成长曲线

交通运输｜东航物流（601156.SH）2025年半年报点评：Q2盈利受关税扰动影响可控，机队规模重归增长

农业｜普莱柯（603566.SH）2025年半年报点评：禽苗产能放量促营收，宠物板块蓄力拓新局

食品饮料｜珠江啤酒（002461.SZ）2025年半年报点评：量价表现亮眼，看好97纯生持续性

食品饮料｜古井贡酒（000596.SZ）2025年半年报点评：量升价降，控费增效

商贸零售｜明月镜片（301101.SZ）2025年半年报点评：业绩稳健增长，关注产品矩阵强化与智能生态

商贸零售｜珀莱雅（603605.SH）2025年半年报点评：业绩稳健增长，多品牌矩阵建设完善

▍长城汽车（601633.SH）系列点评二十七：2025Q2盈利亮眼 高端化表现稳健

事件概述：公司发布2025H1业绩报告：

2025H1营业总收入为923.3亿元，同比+1.0%，其中，2025Q2营业总收入为523.2亿元，同比/环比分别为+7.7%/+30.7%；2025H1归母净利润为63.4亿元，同比-10.5%；其中2025Q2归母净利润为45.9亿元，同比/环比分别为+19.1%/+161.9%。2025H1扣非归母净利润为35.8亿元，同比-36.4%，其中，2025Q2扣非归母净利润为21.1亿元，同比/环比分别为-41.8%/+43.8%。 

营收稳定增长，营销费用提升。

收入端：2025H1营业总收入为923.3亿元，同比+1.0%；其中，2025Q2营业总收入为523.2亿元，同比/环比分别为+7.7%/+30.7%。据我们测算，2025Q2单车ASP为16.7万元，同比/环比分别-0.4/+1.1万元。利润端：2025H1扣非归母净利润为35.8亿元，同比-36.4%；其中，2025Q2扣非归母净利润为21.1亿元，同比/环比分别为-41.8%/+43.8%。利润端下滑主要由于公司加速构建新渠道模式、加大新车和新技术宣传提升导致费用增加。我们判断随着2025Q3新车上量，有望迎来翻转。费用端：2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为5.2%/1.8%/4.5%/-1.3%，同比分别+0.9 pts/-0.2 pts/-0.1 pts/-0.7 pts，环比分别-0.5 pts/-0.3 pts/-0.3 pts/+1.3 pts。 

销量增势强劲，新车动力性能+智驾体验双升级。

2025H1合计交付57.0万辆，同比+1.8%；其中，2025Q2交付合计31.3万辆，同比/环比分别为+10.1%/+21.9%；其中，哈弗2025Q2为17.7万辆，同比/环比分别为+24.7%/-22.3%；魏牌2025Q2为2.1万辆，同比/环比分别为+106.3%/+58.9%；皮卡2025Q2为4.6万辆，同比/环比分别为-4.5%/-7.6%；欧拉2025Q2为0.7万辆，同比/环比分别为-57.9%/+2.5%；坦克2025Q2为6.2万辆，同比/环比分别为-7.8%/+46.9%。魏牌高山7豪华MPV将于9月10日开启预售，预计售价25-30万元。公司以Hi4技术平台迭代和高阶智驾系统规模化为新车布局方向，产品性能升级的同时直击消费者智能化需求升级，有望驱动销量持续提升。 

海外销量稳中有进，全球化加速推进。

公司2025Q2海外销量10.7万辆，同比/环比分别为-1.8%/+17.5%。巴西工厂已于8月投产，首批量产哈弗H6、长城炮等主力车型，大规模应用工业机器人实现智能化生产，年产能达5万台。“技术标准输出”与“本地化需求适配”的深度融合下公司全球化战略加速跃升。 

投资建议：

公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，高端智能化路线愈发清晰。调整盈利预测，预计2025-2027年营业收入为2,405.8/2,910.9/3,347.5亿元，归母净利润为132.3/200.6/234.7亿元，对应2025年8月29日收盘价25.85元/股，PE为17/11/9倍，维持“推荐”评级。 

风险提示：

车市下行风险；销量不及预期；出海进度不及预期。

▍量化分析报告：2025年8月社融预测：26928亿元

我们从社融各子项的经济逻辑、高频数据、季节性特征等角度出发，构建了自下而上的社融拆分预测框架，过去一段时间对社融的总量和结构给出了较为准确的预测。 

预计2025年8月新增社融约为2.69万亿元，同比增加-0.34万亿元，社融TTM环比约为-0.91%；社融存量同比增速约为8.88%。 

从结构来看，信贷总量同比负增但结构改善，政府债券同比较去年高基数有所回落。

风险提示：

（1）量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效可能。（2）政策对于信贷的引导可能领先于实物工作量表现，高频数据反应不及时可能导致预测出现误差。

▍广汇能源（600256.SH）2025年半年报点评：25H1煤炭产量高增，天然气盈利能力显著提升

事件：2025年8月29日，公司发布2025年半年度报告。

2025年上半年，公司实现营业收入157.48亿元，同比下降8.70%；实现归母净利润8.53亿元，同比下降40.67%；实现扣非归母净利润8.34亿元，同比下降43.57%。 

25Q2归母净利润同环比下降。

25Q2，公司实现营业收入68.46亿元，同/环比-5.02%/-23.10%；实现归母净利润1.59亿元，同/环比-74.73%/-77.03%；实现扣非归母净利润1.33亿元，同/环比-81.10%/-81.03%。 

25H1煤炭产量同比大增，煤价下滑导致毛利润下降。

随着马朗煤矿的建设和手续稳步推进，25H1，公司实现煤炭产量2882万吨，同比+150.41%；实现煤炭销量2764万吨，同比+75.97%。其中，25Q2，煤炭产量1378万吨，同/环比+189.46%/-8.39%；煤炭销量1295万吨，同/环比+93.58%/-11.82%。据iFind数据，25H1秦皇岛港Q5500动力煤平仓价为678元/吨，同比-22.57%，新疆哈密Q6000动力煤坑口价为384元/吨，同比-11.34%，在煤价下滑的背景下，公司25H1煤炭业务毛利润实现8.19亿元，同比-56.36%，毛利率为10.10%，同比-16.12pct。此外，公司正推进4000万吨/年的淖柳公路扩能改造施工项目，该项目于2024年6月完成备案，目前已开始施工。 

25H1天然气销量规模下降，盈利能力提升。

25H1，公司天然气销量为15.22亿方，同比-30.12%。其中，自产气产量3.45亿方，同比-5.95%；进口贸易气销量10.97亿方，同比-37.16%，规模下降主要是进口LNG市场价格持续倒挂，为规避市场价格风险公司主动缩减业务规模。从盈利能力上看，25H1天然气业务实现毛利润11.82亿元，同比+77.62%，毛利率为23.37%，同比+13.57pct。 

25H1煤化工毛利有所下降，主要受乙二醇项目Q2检修影响。

25H1，公司主要的煤化工产品甲醇/煤基油品/煤化工副产品/乙二醇产量分别为56.38/31.63/18.76/4.05万吨，同比-2.52%/+7.78%/-12.92%/-13.61%。其中，25Q2，各产品产量28.59/15.41/2.42/0万吨，环比+2.88%/-4.99%/-85.19%/ -100%，乙二醇产量下降主要是Q2环保科技公司进行检修。盈利能力方面，25H1煤化工业务实现毛利润6.65亿元，同比-13.77%，毛利率为29.03%，同比+1.97pct。公司拟投建的伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目已取得备案，环境影响评价和水资源论证报告具备报批条件，节能评估、安全预评价、水土保持方案正在完善报告，该项目计划投资164.80亿元，预计投产后年均税后利润16.38亿元。 

投资建议：

我们预计，公司2025~2027年的归母净利润分别为17.21/18.42/20.99亿元，对应EPS分别为0.27/0.29/0.33元/股，对应2025年8月29日股价的PE分别为20/18/16倍，维持“谨慎推荐”评级。 

风险提示：

国际天然气价格下跌或国内外价差收窄的风险，煤炭需求不及预期。

▍太极股份（002368.SZ）2025年半年报点评：业绩持续改善，“国家队”开启智能化发展新篇章

事件概述：2025年8月28日公司发布2025年半年度报告，实现营业收入37.82亿元，同比增长44.69%；实现归母净利润964.67万元，同比增长106.07%，实现扭亏为盈；扣非归母净利润720.68万元，同比增长104.39%。 

重点业务稳步恢复，行业解决方案与企业市场驱动高增长。

2025年上半年公司经营状况较上年同期明显改善，市场拓展不断加速：1）行业解决方案增长强劲：该业务实现收入21.55亿元，同比大幅增长92.72%，成为拉动公司营收的核心引擎。2）企业市场拓展成果显著：面向企业端的收入达到17.44亿元，同比增长52.51%。3）信创业务订单饱满：在信创领域，公司签约全国多个省市党政客户信创项目，合同额近20亿元，为未来业绩增长奠定坚实基础。4）云与数据服务稳步推进：该业务实现营业收入4.92亿元，同比增长22.75%。 

数据库产品持续创新，加速关键行业国产化替代。

子公司电科金仓业务实现快速增长，上半年实现营业收入1.5亿元，同比增长66.11%。1）市场地位领先：根据赛迪顾问报告，电科金仓在2024年中国事务型数据库管理系统本土厂商销售额排名中跻身前三，并在关键应用领域、医疗与交通行业国产厂商中销量第一。2）“平替”战略清晰：针对国产化替代的核心挑战，电科金仓提出“数据库平替用金仓”的品牌口号，以专业迁移方案帮助客户实现低风险、低成本的平滑迁移替换。3）产品融合AI创新：近期发布融合数据库KES V9 2025等四款创新成果，打造融合AI的新一代产品，为各行业核心系统提供可靠的数据底座支撑。 

模型驱动，AI赋能，加力布局人工智能赛道。

公司加大在AI大模型和相关应用方面的投入，深度参与中国电科“小可”大模型和智能体“极智”研发，发布“CETC人工智能开放服务平台”，落实“人工智能+”专项行动。1）赋能企业管理：子公司慧点科技推出“慧珠”信创私域智能体平台，覆盖OA、风控、合规等核心管理场景，赋能企业构建人机协同的智能化运营新生态。2）赋能垂直领域：子公司法智易推出法律合规领域的“极小易”智能体V3.0，为企业合同、风控等提供智能化服务。3）AI应用获国家级认可：公司开发的基于“小可”大模型的“智灵”医疗AI解决方案成功入选国务院国资委首批央企人工智能战略性高价值场景。 

投资建议：

公司积极发力AI，打造了从大模型到上层应用的完整生态，作为国内网信事业建设的核心力量，公司有望在医疗、法律、军工等领域的智能化建设中发挥重要作用。预计2025-2027年归母净利润分别为3.13/4.09/5.31亿元，对应PE分别为60X、46X、35X，维持“推荐”评级。 

风险提示：

行业竞争加剧的风险；技术路线变革具有一定不确定性；细分领域需求释放节奏不及预期。

▍神州数码（000034.SZ）2025年半年报点评：自有品牌业务利润高增，AI战略持续推进

事件概述：2025年8月26日，公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入715.9亿元，同比增长14.4%；实现归母净利润4.3亿元，同比下降16.3%。 

收入稳健增长，战略业务表现亮眼，盈利质量良好。 

1) 整体收入稳步提升：2025年上半年，公司实现营业收入715.9亿元，同比增长14.4%。其中，IT分销及增值业务实现收入683.9亿元，同比增长14.3%，主要受益于以芯片分销为主的微电子业务板块保持高速增长，该板块实现收入121亿元，同比增长30.4%。2) 战略业务加速突破：数云服务及软件业务实现收入16.4亿元，同比增长14.1%；自有品牌产品业务实现收入31.0亿元，同比增长16.6%，两大战略业务均保持较快增长。3) 利润短期承压，经营质量稳健：2025年上半年归母净利润4.3亿元，同比下降16.3%，扣非后净利润4.4亿元，同比下降4.1%，主要系公司加大AI产品研发投入、政府补助同比减少及部分权益类资产公允价值变动等因素影响。同期，公司经营活动产生的现金流量净额达5.0亿元，同比增长236.81%，经营扎实稳健。 

数云与信创业务双轮驱动，AI产品化落地加速。

1) 数云服务及软件业务盈利能力提升：2025H1该业务实现毛利率21.4%，同比提升2.3个百分点，税后净利润同比增长30.6%。公司自研AI原生赋能平台“神州问学”全面升级为企业级Agent中台，已在制造、零售、医疗等多个行业落地标杆案例，例如帮助某大型制造企业将保修准确率从52%提升至94%。2) 自有品牌产品利润高增，AI新品不断：自有品牌业务税后净利润总额为5957万元，同比增长90.5%。公司发布神州鲲泰问学一体机与KunTai Cube等新品，聚焦企业级AI私有化部署，为客户提供高效、安全的智能化升级方案。产品在运营商、金融、政企等重点行业持续突破，助力中国移动构建网络云资源池，为中国人寿打造分布式云化多活数据中心。3) 持续高研发投入构筑核心壁垒：2025年上半年，公司研发投入2.1亿元，同比增长10.6%，为AI应用及AI服务器等核心产品的性能提升与技术创新提供有力保障。 

投资建议：

公司是国内领先的服务器整机厂商，紧抓AI浪潮带来的行业机遇，积极推动战略转型，深入布局AI算力市场，在信创、出海等领域也在持续发力，未来公司有望迎来加速发展期。预计2025-2027年归母净利润分别为12.59/15.85/18.85亿元，对应PE分别为26X、20X、17X，维持“推荐”评级。 

风险提示：

下游细分领域需求出现波动；同业竞争加剧的风险。

▍协鑫科技（3800.HK）2025年半年报点评：颗粒硅降本增效持续推进，钙钛矿产业化进程加速

事件8月29日，公司发布2025年半年报，根据公告，25H1公司实现收入57.35亿元，同比-36.84%，净利润-17.76亿元，扣非归母净利润为-17.76亿元。我们认为公司业绩由盈转亏主要系产业链供需错配，竞争加剧导致价格跌至现金成本以下所致，近期国家“反内卷”和自律形成的合力已经取得阶段性成效，看好在供给侧改革持续推进的背景下，公司业绩迎来触底反弹。 

现金成本持续下降，产品品质显著提升

根据公司半年报，公司25H1颗粒硅平均生产现金成本（不含税）为26.22元/kg，分季度看，25Q2公司现金成本为25.31元/kg，延续了此前逐季度降本的态势。品质方面，随着公司持续的工艺优化和技术升级，产品纯度和稳定性持续提升，基于“18元素总金属杂质≤1ppbw”标准，公司产品比例于25Q2已达到91.8%；浊度方面仍在不断持续优化，颗粒硅已基本全面实现浊度低于100NTU，同时颗粒硅浊度≤70NTU的产品比例也在持续提升，从2024年9月的25%已经提升至2025年Q2的57.4%。随着公司产品质量的持续优化，市占率得到显著提升，25H1公司市占率为24.32%，与24年全年相比提升9.74Pcts。 

钙钛矿GW级产线实现量产，产业化进程加速

根据协鑫光电公众号，今年6月协鑫光电GW级钙钛矿基地正式投产。在钙钛矿方面，协鑫创造多项“全球之最”：全球最大单结与叠层钙钛矿组件、最高大尺寸组件效率、全球最大规划产能，以及全球首个通过德国TÜV莱茵3倍IEC稳定测试及全球首家采用AI高通量设备实现研发AI化等创新实践。此次GW级项目的投产，标志着全球钙钛矿光伏技术正式迈入商业化规模化量产新纪元，为全球光伏行业攀登技术奇点树立了重要里程碑。 

投资建议

我们预计公司25-27年实现营收125.94/213.09/243.98亿元，净利润为-23.75/8.38/21.89亿元，对应26-27年PE为39x/15x。随着光伏行业产能出清，叠加公司颗粒硅成本持续下降，在盈利有望修复的同时市占率或将提升，维持“推荐”评级。 

风险提示

上游原材料价格波动、终端需求不及预期、行业竞争加剧、技术发展不及预期等。

▍海优新材（688680.SH）2025年半年报点评：胶膜盈利短期承压，汽车业务有望成为新增长级

事件：2025年8月29日，公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入6.33亿元，同比-57.47%；实现归母净利润-1.33亿元，同比亏损收窄；实现扣非净利润-1.35亿元，同比亏损收窄。 

25Q2公司实现营业收入3.18亿元，同比-48.07%，环比+0.66%；归母净利润-0.76亿元，续亏；扣非净利润-0.77亿元，续亏。

胶膜业务盈利短期承压。2025H1，受到光伏产业周期调整及光伏发电市场化政策的影响，光伏电站的装机量波动并竞争态势严峻，公司光伏封装胶膜的价格竞争愈发激烈，毛利率处于历史低位，盈利能力承压。公司为应对光伏产业周期，一方面，采取保守战略，降融资杠杆、控账款风险，经营现金流持续为正，保障公司经营安全；另一方面，公司坚持创新是核心竞争力的长期发展理念，率先推出零迁移转光胶膜、BIPV用新型PVE胶膜和彩膜等创新产品，在业内的推广和应用应用逐步取得成效。同时，公司积极与海外本土企业合作，提供设备、配方、工艺等全方位技术解决方案，在美国、土耳其等国家率先实现本土产业化落地，并推动印度等海外胶膜业务的合作与发展。 

汽车业务有望成为新增长级。

2025H1，公司汽车配套新型材料业务取得实质性进展，公司自研PDCLC瞬光液晶调光膜产品于2025年4月实现全球首家标配调光天幕上车，标志着公司该款新产品正式产业化成功。此外，公司营销团队加强市场推广，深化客户关系，树立行业口碑，力争持续获得更多的新车型的定点项目。随着公司调光膜在汽车领域的推广及小批量使用，产业化能力取得明显进步，产成品率提升及规模化将带来持续的降本，有望较快提升调光天幕及车窗的渗透率，同时为公司带来收入增长和盈利能力的提升。公司积极推进产能扩增的各项准备工作，并已启动年产200万平方米PDCLC调光膜的扩产项目。此外，公司AXPO轻量化环保皮革、PVE玻璃封装胶膜产品亦逐步进入汽车行业，进行小批量交付或进入测试阶段，公司在汽车领域的技术及产业化布局取得了长足进步，有望成为公司新的业务增长点。 

投资建议：

我们预计公司2025-2027年营收分别为16.05、28.40、39.93亿元，归母净利润分别为-1.97、0.53、2.27亿元，以8月29日收盘价为基准，对应2026-2027年PE为76X、18X，公司汽车业务有望放量，将增厚公司利润，维持“推荐”评级。 

风险提示：

下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

▍永新光学（603297.SH）2025年半年报点评：业绩表现稳健，显微镜&车载光学增长在即

事件：8月29日，永新光学发布2025年中报，25H1，公司实现营收4.41亿元，YOY+2.95%；实现归母净利润1.08亿元，YOY+8.75%；实现扣非归母净利润0.88亿元，YOY+3.05%；毛利率为40.33%，YOY+1.40pcts；净利率为24.55%，YOY+1.40pcts。 

业绩表现稳健，盈利能力持续优化。

2025年，公司在承接多个国家“十三五”“十四五”规划重大科技项目并参与“十五五”规划的重大专项上，与国家战略同频，开展公司新一期战略规划。公司加速进行高端科学仪器、高端医疗设备的国产替代，加快全球化进程并建立国际供应链，进一步开拓核心光学产品在生命科学、创新医疗、人工智能及半导体方面的应用，引领企业开启高质量发展新纪元。25H1，公司实现营收4.41亿元，YOY+2.95%；实现归母净利润1.08亿元，YOY+8.75%；实现扣非归母净利润0.88亿元，YOY+3.05%。分业务来看，光学元组件/光学显微镜分别实现营收2.65/1.65亿元，YOY+4.40%/0.94%，在总营收中的占比分别为60.09%/37.41%。利润率方面，25H1，公司毛利率为40.33%，YOY+1.40pcts；净利率为24.55%，YOY+1.40pcts。 

显微镜高端突破与市场拓展成效显著，智驾下沉驱动车载光学元组件持续增长。

光学显微镜方面，公司依托技术优势错位竞争，25H1高端显微镜继续保持增长，占显微镜销售比例提升至40%以上。随着设备更新资金的逐步落地，已提前确定的意向订单将快速转化，预计25H2显微镜业务将恢复性增长，高端占比将进一步提升。车载激光雷达方面，光学元组件规模化量产，25H1出货近百万套，预计25H2将持续加速，在出货量同比数倍增长的情况下，产品盈利能力同步提升。25H1，车载镜头前片销量稳健增长；AR-HUD项目进展顺利，终端产品将应用于头部车企。条码扫描及机器视觉方面，业务在24年大幅增长的基础上继续稳步增长，和Zebra、Honeywell等客户的复杂模组业务推进顺利；此外，公司积极拓展人工智能新应用，用于虚拟货币终端配套设备的虹膜识别光学元组件逐步批量并呈加速态势。医疗光学和半导体光学方面，随着国产化替代加速和应用场景的拓展，对相关光学元组件和模组的需求激增，业务规模也迎来快速增长，未来随着公司能力的不断强化，这些新兴业务有望持续高速增长。 

投资建议：

永新光学是显微镜国产化核心标的，公司多元布局应用于各领域的光学元组件，并致力于拓宽现有业务边界。我们预计公司25-27年营收分别为11.48/14.30/17.83亿元，归母净利润分别为2.85/3.67/4.79亿元，对应PE分别为41/32/25倍，维持“推荐”评级。 

风险提示：

显微镜国产化进展不及预期；新品和新客户拓展不及预期；下游需求增长不及预期。

▍比亚迪电子（0285.HK）2025年中报点评：业绩稳健增长，迈入第二成长曲线

事件：8月29日，比亚迪电子发布2025年中报，25H1，公司实现营收806.06亿元，YOY+2.58%；实现净利润17.30亿元，YOY+13.97%；实现扣非归母净利润16.90亿元，YOY+20.67%；毛利率为6.88%，YOY+0.03pcts；净利率为2.15%，YOY+0.24pcts。 

业绩稳健增长，新能源汽车业务表现强劲。

25H1，面对复杂多变的国际政经局势，公司在稳步推动现有业务成长的同时，全力强化核心竞争力，加速布局具备成长潜力的AI服务器等新兴领域。25H1，公司实现营收806.06亿元，YOY+2.58%；实现净利润17.30亿元，YOY+13.97%；实现扣非归母净利润16.90亿元，YOY+20.67%。分业务来看，消费电子/新能源汽车/新型智能产品业务分别实现营收609.47/124.50/72.09亿元，YOY-3.72%/+60.50%/-4.15%，在总营收中的占比分别为75.61%/15.45%/8.94%。25H1，公司整体毛利率为6.88%，YOY+0.03pcts；净利率为2.15%，YOY+0.24pcts，费率管控之下盈利能力有所提升。 

积极向新能源汽车和AI相关业务转型，持续拓宽能力边界。

新能源汽车方面，智驾平权带来了汽车技术的革新及拉升整个行业的新需求，同时重塑汽车产业竞争格局。公司在智能座舱系统、智能驾驶辅助系统、智能悬架系统、热管理、控制器和传感器等领域具备明显的先发技术优势，25H1，公司的智能座舱产品出货量持续攀升，智能驾驶和热管理产品的市场份额进一步提升，新品类智能悬架系统开始批量配套主流车型，出货量有显著增长，由此，新能源汽车业务也成为同期唯一实现正增长的分部。新型智能产品方面，公司加速布局AI数据中心、AI机器人等新赛道。25H1，公司的AI数据中心业务实现跨越式成长，其中，AI服务器大量出货，液冷和电源产品已通过行业领军企业认证；此外，公司开发的智能物流机器人，已大规模应用于集团内制造场景，助力提升仓储和配送效率。目前，公司的研发重心已由传统消费电子业务转向新能源汽车和AI相关的新兴业务领域，持续拓宽能力边界的同时，公司也将迈入第二成长曲线。 

投资建议：

比亚迪电子是国内消费电子龙头之一，公司背靠母公司比亚迪，在不断巩固消费电子行业领先地位的同时，切入新能源汽车业务这一高速增长的业务领域；同时，在全球算力升级和AI需求激增的推动下，服务器市场加速增长，公司全面拥抱AI发展机遇，积极投入新产品研发和新客户拓展，目前液冷和电源产品已通过行业领军企业认证，我们认为业务边界的不断拓宽有望为公司打开长期成长空间。我们预计公司25-27年营收分别为1982.11/2189.29/2429.56亿元，归母净利润分别为52.71/64.47/76.32亿元，对应PE分别为16/13/11倍，维持“推荐”评级。 

风险提示：

消费电子需求疲软；新品拓展不及预期；市场竞争加剧。

▍东航物流（601156.SH）2025年半年报点评：Q2盈利受关税扰动影响可控，机队规模重归增长

2025年8月29日公司发布2025年中报。

2025H1公司营业收入113亿元，同比基本持平；归母净利12.9亿元，同比+0.9%；扣非归母净利11.6亿元，同比-3.4%。25Q2公司营业收入57.6亿元，同比-5.0%；归母净利7.4亿元，同比+8.0%；扣非归母净利6.6亿元，同比-1.9%。 

25Q2公司归母净利增长受益财务费用压降和补贴收益，新投地面货站收入爬坡。

25Q2公司利润和扣非利润同比表现分化，我们认为差异主要体现在1）财务费用压降：2024年公司提前偿还部分美元租赁负债，债务成本下降；2）二季度收到补贴。剔除非经常性科目，公司25Q2盈利同比小幅下降，我们认为与公司新投地面货站收入爬坡、综合物流解决方案受关税影响收入体量下降有关。 

25H1中货航营收和利润同比表现稳健，25Q2关税扰动对公司经营影响整体可控。

2025年年初至今亚太至欧洲、北美空运运价延续高位，tac显示2025年1-8月上海浦东出口空运指数均值同比持平，1-7月亚太至北美/欧洲路向运价同比+3.3%/-1.3%。空运业务方面，中货航25H1营收同比+5.0%，主要由货邮周转量同比+5.6%驱动、运价同比-0.6%，燃油价格同比下降、计入部分补贴后净利润同比持平，我们认为成本端或存在扰动。25Q2航空速运/综合物流解决方案毛利率20.2%/15.7%，同比-2.0pcts/-0.8pct。2025年5月2日美国终止中国输美小额包裹的免税政策，公司25H1承运电商货量/单量同比-30%/-21%， 25Q2关税扰动影响电商出口需求，但从经营结果来看对公司影响整体可控。 

恢复接收新飞机，全球供给整体紧张环境下将助力公司盈利超额增长。

年初至今关税和供应链扰动使得飞机接收一度中断，6月公司恢复接收飞机后，截至2025年8月底中货航旗下合计18架全货机，较2024年底机队规模显著提升。在全球大型宽体货机存量时期，我们认为新增飞机将助力公司盈利超额增长。 

看好短期电商全托管模式延续，长期高端制造出海支撑空运需求。

年初至今欧美小额免税政策调整影响电商空运出口需求，但我们认为Shein主营的快时尚服饰品类和以Temu代表的工贸供应链难以快速形成海外本土供货能力，短期或仍依赖全托管模式下的空运物流履约，7月拼多多恢复美区流量投放代表T86模式取消后电商平台熟悉新报关方式后仍将在北美市场持续投入。高端制造出口增长或将支撑行业运价，Seabury数据显示25H1中国空运出口工业品类货量同环比均实现增长，我们看好高端制造出海对出口运价形成支撑。 

投资建议：

“对等关税”落地以来空运市场量价逐渐修复，看好公司机队规模扩大后实现盈利超额增长，我们上调2025-2027年公司营收分别至248、268、288亿元，上调归母净利润至28.1、30.9、34.5亿元，对应PE分别9x、8x、7x。维持“推荐”评级。 

风险提示：

油价大幅上涨、贸易摩擦和关税反复、地缘冲突升级。

▍普莱柯（603566.SH）2025年半年报点评：禽苗产能放量促营收，宠物板块蓄力拓新局

事件概述： 公司于8月29日发布2025年半年报，2025年上半年实现营收5.6亿元，同比+15.8%；实现归母净利润1.2亿元，同比+57.1%。2025Q2实现营收2.8亿元，同比+13.4%，环比+0.8%；实现归母净利润0.6 亿元，同比+35.7%，环比+19.6%。 

2025H1 整体收入稳增，畜禽板块提振显著。

2025H1公司生物制品收入实现4.01亿元，同比+13.17%。其中，猪用产品收入实现1.31亿元，同比-11.49%；禽用产品收入实现2.59亿元，同比+30.01%；反刍动物用产品收入实现0.02亿元，同比+39.62%；宠物用产品收入实现0.10亿元，同比+49.65%。化学药品、功能性保健品、技术许可或转让收入分别实现1.24亿元、0.13亿元、0.15亿元，分别同比+20.94%、+124.47%、-3.95%。 

禽苗产能释放拓市，多品驱动业绩增长。

面对行业日益加剧的竞争态势，公司积极深化与大型养殖集团的战略合作，稳步提升规模化养殖场的开发力度和服务深度，2025年上半年公司整体营收同比增长15.58%，进一步巩固了公司疫苗和化学药品的市场占有率。2025年上半年，公司推向市场的创新产品得到市场的初步认可，猪伪狂犬病活疫苗（HN1201-R1株）、以新支流减腺五联灭活疫苗为代表的腺病毒系列禽用联苗也为公司贡献了新的业绩增长点。此外，普莱柯（南京）的新生产基地全面投入使用后，公司高致病性禽流感疫苗的产能进一步释放，2025H1产品销售收入同比增长近60%。 

线上线下协同发力，宠物产品增长亮眼。

2024年城镇宠物（犬猫）消费规模同比+7.5%，预计2027年市场规模将达4042亿元，发展增速可观。伴随国内宠物行业逐步进入蓬勃发展和成熟期，以公司猫三联灭活疫苗为代表的宠物疫苗面试并引领进口替代的行业趋势，同时全面布局重点宠物用化学药品，为行业发展发挥积极贡献。2025年上半年，公司继续坚持 “线下” 与 “线上” 并重的原则，一方面通过开展各种营销活动、优选合作经销商等措施对猫三联灭活疫苗在内的重点产品进行市场推广；一方面在线上积极探索利用各大新媒体平台以直播或种草等方式对相关产品进行品牌构建和市场开拓。报告期内，公司宠物相关产品的销售收入继续保持高增长态势，其中线上销量同比增长达3倍以上。 

投资建议：

我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为2.28、2.72、2.95亿元，EPS分别为0.66、0.79、0.85元，对应PE分别为22、19、17倍，2025年下半年进入消费旺季猪价有望景气运行，或将带动动保行业需求回暖。公司凭借强大的基因工程技术实力，积极参与非瘟亚单位疫苗的研发，成功商业化后将为公司带来可观的业绩增长，维持“推荐”评级。 

风险提示：

养殖业景气度不及预期；产能释放不及预期；新品落地不及预期。

▍珠江啤酒（002461.SZ）2025年半年报点评：量价表现亮眼，看好97纯生持续性

事件：2025年8月28日，公司发布2025年半年报。

25H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别31.98/6.12/5.87亿元，分别同比+7.09%/+22.51%/+23.31%。经测算，25Q2公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别19.71/4.55/4.41亿元，分别同比+4.96%/+20.18%/+18.80%。利润增速高于此前预告中值。 

量价表现亮眼，非现饮占比高+渠道利润周期创造α，我们预计动销角度Q2基本延续Q1增势。

25Q2公司营收同比+5%，其中量/千升酒收入分别同比+1%/+4%，25Q1公司营收同比+11%，其中量/千升酒收入分别同比+12%/-1%，表观看公司Q2销量增速较Q1有一定降速，但我们认为这里同时有确认节奏和库存波动的影响，若剔除扰动我们预计动销角度延续Q1增势，且维持跑赢行业趋势（25H1全国规上啤酒企业产量同比-0.3%，非现饮占比高+渠道利润周期差异是公司近两年收入持续显现α的原因）。结构端看，25H1公司高端啤酒销量同比+14.2%，其中97纯生我们预计仍保持亮眼增速，成长性持续，且预计Q2费用节奏较为平稳，因此驱动单二季度吨价实现较好增长。25H1，公司啤酒营收同比+7.8%，其中量/价分别+5%/+3%。 

成本红利+结构升级驱动毛利率抬升，盈利能力向上。

25Q2公司吨成本同比-2.8%，主要系原材料价格下降，叠加吨价表现良好驱动综合毛利率同比+3.0pct；销售/管理/研发/财务费用率同比+0.3/+0.5/-0.3/-0.9pct，驱动扣非归母净利率+2.6pct。25H1公司啤酒吨成本同比-3.8%，啤酒毛利率同比+3.3pct，综合毛利率同比+2.8pct；销售/管理/研发/财务费用率同比-0.1/+0.3/-0.1/-0.5pct，驱动扣非归母净利率+2.4pct。 

看好97纯生大单品成长周期，扎根华南升级韧性良好。

展望2025及2026年，97纯生在推力和拉力端均势能向上，近两年公司流通渠道夯实优势结构提升，餐饮渠道持续发力培育，我们看好97纯生持续性，驱动公司量价齐增。珠江啤酒优势市场主要集中在华南，广东作为国内啤酒高线市场，消费氛围&能力、产品结构领先于全国且升级潜力仍较大。未来公司将持续深化营销改革，产品端不断丰富中高端产品矩阵，为后续升级奠定基础；渠道端加大餐饮渠道拓展，推动渠道力创新；品牌端坚持“3+N”（雪堡、珠江纯生、珠江啤酒+N）战略，提升品牌声量。看好公司深耕华南市场推动产品结构持续优化，盈利能力持续提升。 

投资建议：

我们预计公司2025-2027年营收分别为60.87/63.88/66.48亿元，同比增长6.2%/5.0%/4.1%，归母净利润分别为9.73/11.06/12.14亿元，同比增长20.1%/13.6%/9.8%，当前市值对应PE分别为24/22/20X，维持“推荐”评级。 

风险提示：

现饮需求复苏偏慢；原材料价格大幅波动；中高端啤酒竞争加剧。

▍古井贡酒（000596.SZ）2025年半年报点评：量升价降，控费增效

事件：公司于8月29日发布2025年中报，25年上半年公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润138.80/36.62/36.26亿元，同比+0.54%/+2.49%/+2.42%，其中单25Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润47.34/13.32/13.15亿元，同比-14.23%/-11.63%/-11.81%。25H1期末合同负债14.28亿元，同比-35.63%。用“单季度营收+Δ合同负债”核算“真实营收”，25Q2为24.88亿元，同比-24.88%，慢于表端营收增速。合同负债的波动和营收增速的差值或系酒企为抢占渠道现金流主动前置回款，一季度回款于二季度发货确认收入，是酒企淡旺季间平滑营收的常规操作。 

上半年各品牌均呈量增价跌趋势，大本营华中市场保持核心支撑。

分产品：25H1白酒业务合计实现营收136.40亿元，同比+1.57%，量价分别贡献+10.67%/-8.22%，毛利率下滑1.38pcts至80.67%，量升价跌毛利下滑或因逆周期下次高端以上价位带承压，叠加公司通过开瓶红包、宴席政策等方式刺激动销，结构下行、货折增加拖累酒类主营毛利率。其中：①年份原浆实现营收109.59亿元，同比+1.59%，量价分别贡献+10.80%/-8.31%，毛利率同比-1.17pcts至85.14%，在白酒主营中占比同比+0.02pcts至80.34%，基本盘稳固。②古井贡酒实现营收11.84亿元，同比-4.39%，量价分别同比+9.26%/-12.49%，毛利率同比-4.15pcts至52.04%，在白酒主营中占比同比-0.54pcts至8.68%。③黄鹤楼及其他实现营收14.97亿元，同比+6.68%，量价分别同比+12.11%/-4.84%，毛利率同比-1.52pcts至70.62%,在白酒主营中占比同比+0.53pcts至10.97%。分区域：25H1华北/华中/华南/国际营收同比-27.04%/+3.60%/-5.84%/-53.68%。核心市场华中区域占比+2.62pcts至88.60%，逆周期下业务向省内收缩。分渠道：25H1线上/线下分别实现营收5.73/133.07亿元，同比+40.19%/-0.67%。经销商数量：25H1末合计5062家，华北/华中/华南/国际分别为1378/ 3009/655/20家，较去年末分别净增加+18/-32/-6/-7家，合计净增-27家。 

动态精细的费用管控低消规模效应减弱影响，净利率水平逆势提升，提质增效持续兑现。

25H1/25Q2毛利率分别为79.87%/80.24%，同比-0.54/-0.26pcts，或受结构下移和货折增加拖累。25H1销售/管理费用率分别为25.30%/4.84%，同比-0.86/-0.02pcts，25Q2分别为22.78%/5.75%，同比-1.86/+0.78pcts，公司根据市场需求动态调节淡季市场投放。25H1/25Q2归母净利率分别为26.38%/28.13%，同比+0.50/+0.83pcts。 

投资建议：

公司具备优秀的组织执行力和渠道掌控力，逆周期下提质增效持续兑现，预计25-27年分别实现归母净利润54.35/58.64/64.78亿元，同比-1.5%/7.9%/10.5%，当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“推荐”评级。 

风险提示：

省内竞争加剧，省外调整不及预期，旺季需求不振动销受滞等。

▍明月镜片（301101.SZ）2025年半年报点评：业绩稳健增长，关注产品矩阵强化与智能生态

事件：明月镜片发布2025年半年度报告。

25H1公司实现营收3.99亿元，同比+3.68%；归母净利润9550.61万元，同比+7.35%；扣非归母净利润8272.35万元，同比+9.57%。25Q2公司实现营收2.02亿元，同比+4.71%；归母净利润4835.83万元，同比+3.42%；扣非归母净利润4114.72万元，同比1.09%。此外，公司每10股派发现金红利5.00元（含税），合计派发现金股利1.00亿元，占上半年归母净利润的105.09%。 

PMC超亮、全新1.74系列产品保持较高增速。

25H1，分渠道看，1）直销渠道收入2.37亿元，占总营收59.43%。2）经销渠道收入1.33亿元，占总营收33.24%。分产品看，1）明星单品：PMC超亮系列产品收入同比+31.77%，受益于产品聚焦策略增速喜人，三大明星产品占常规镜片收入55.8%。2）近视防控产品：“轻松控”系列产品收入8167万元，同比+7.32%；剔除产品升级召回上一代产品带来的影响后，收入9012万元，同比+18.4%。3）1.74系列产品全新升级后获消费者和客户的热烈反馈，收入同比+258%。 

25H1毛利率同比-1.52pct至57.87%，扣非归母净利率同比+1.11pct。

1）毛利率方面，25H1公司毛利率为57.87%，同比-1.52pct；25Q2公司毛利率为57.34%，同比-3.38pct。2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为16.96%/9.36%/4.99%，同比变化-2.15pct/-2.22pct/+1.17pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为16.71%/9.19%/5.15%，同比变化-2.83pct/-1.67pct/+1.11pct。3）净利率方面，25H1公司归母净利率为23.93%，同比+0.82pct；扣非归母净利率为20.72%，同比+1.11pct。25Q2公司归母净利率为23.94%，同比-0.30pct；扣非归母净利率为20.37%，同比-0.73pct。 

产品矩阵强化与智能生态驱动增长。

明月镜片持续强化产品矩阵保持充分韧劲，通过补足PMC超亮系列、超韧系列及智能变色2.0系列，全面覆盖高清透光、户外耐用及智能变色等多元化场景，并针对新品开展全国巡回交流活动，在广州、杭州等城市与客户专家深度互动以提升专业市场认知与渠道协同效率。此外，明月镜片凭借在高折射率材料、多功能膜层及智能制造上的深厚积淀，成为小米AI眼镜官方独家光学镜片供应商，通过整合线上小米有品商城及线下宝岛眼镜、千叶眼镜等400余家门店资源，构建一站式验光、定制与交付的全渠道服务体系，未来公司有望深度参与智能眼镜市场，持续推动业绩增长。 

投资建议：

公司是国产镜片龙头，积极布局近视防控赛道，同时积极布局储备智能眼镜业务，具备较强稀缺性。我们预计25-27年公司归母净利润为2.1/2.6/3.2亿元，同比增速+16.8%/+23.8%/+23.6%，当前股价对应25-27年PE分别为48x、38x、31x，维持“推荐”评级。 

风险提示：

宏观环境波动；原材料价格波动。

▍珀莱雅（603605.SH）2025年半年报点评：业绩稳健增长，多品牌矩阵建设完善

事件：珀莱雅发布2025年半年度报告。

25H1公司实现营收53.62亿元，同比+7.21%；归母净利润7.99亿元，同比+13.80%；扣非归母净利润7.7亿元，同比+13.49%。25Q2公司实现营收30.03亿元，同比+6.49%；归母净利润4.08亿元，同比+2.36%；扣非归母净利润3.92亿元，同比+1.21%。此外，公司每10股派发现金红利8元（含税），合计派发现金股利3.15亿元（含税）。同时公司发布公告计划赴港上市以持续推进海外业务及国际化战略。 

护肤业务稳健增长，线上渠道表现积极。

分品类来看：25H1，1）护肤类（含洁肤），实现营收41.99亿元，同比+0.20%，占总营收78.40%。2）美容彩妆类，实现营收8.37亿元，同比+25.79%，占总营收15.63%。3）洗护类，实现营收3.20亿元，同比+131.25%，占总营收5.97%。分渠道来看：25H1，1）线上渠道，实现营收51.09亿元，占总营收95.39%，同比+9.17%。2）线下渠道，实现营收2.47亿元，占总营收4.61%，同比-21.49%。 

25H1毛利率同比+3.56pct至73.38%，归母净利率同比+0.86pct。

1）毛利率方面，25H1公司毛利率为73.38%，同比+3.56pct；25Q2公司毛利率为73.85%，同比+4.25pct。2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为49.59%/3.31%/1.77%，同比+2.81pct/-0.23pct/-0.12pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为52.70%/2.60%/1.73%，同比+5.97pct/-0.23pct/+0.04pct。销售费用率增加主要系本期的形象宣传推广费增长。3）净利率方面，25H1公司归母净利率为14.89%，同比+0.86pct；扣非归母净利率为14.37%，同比+0.80pct。25Q2公司归母净利率为13.60%，同比-0.55pct；扣非归母净利率为13.04%，同比-0.68pct。 

主品牌珀莱雅持续深化品牌力打造，其余品牌积极推进中。

25H1主品牌珀莱雅实现营收39.79亿元，同比-0.08%，主推双抗系列、防晒系列、能量系列、光学美白系列、源力系列和“持妆夜气垫”“双色夜粉饼”等众多新品持续完善品牌系列化的大单品建设。25H1，彩棠营收7.05亿元，同比+21.11%，持续夯实“专业化妆师”定位，上新“双色高光盘”新色、“小圆管粉底液”油皮版等新品，获天猫粉底液/膏类及妆前类第2&国货第1，修容类第1，遮瑕类第2。Off&Relax营收2.79亿元，同比+102.52%，成为珀莱雅增长最快品牌。其持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，天猫成交金额同比增长130%+。悦芙媞、原色波塔分别实现营收1.66/ 0.97亿元，同比+3.31%/80.18%。 

投资建议：

珀莱雅是国货美妆龙头，我们预计25-27年公司归母利润分别为18.0亿元、20.8亿元、23.5亿元，同比+15.9%/15.3%/13.2%，当前股价对应25-27年PE分别为18X/16X/14X，维持“推荐”评级。 

风险提示：

新品销售不及预期、行业竞争加剧。

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