中信建投期货 分析师：

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　　研究助理：蔡文杰

　　期货从业信息：F03114213 本报告完成时间  | 2023年03月25日

　　建投视角

　　01事件概述

　　2024年3月25日盘后，本年度首次天然橡胶相关储备政策结果出炉。据了解，本次为抛储，计划抛出10.8万吨国产全乳胶，成交数量为6.1万吨，流拍4.7万吨。据悉，生产年份集中在2014-2015年，市场另有说法生产年份集中在2009-2010年。

　　自2023年起，暌违接近10年之久的天然橡胶储备政策再次启动。从历史经验来看，一轮完整的储备政策约经历3-4年，一般来说采用“先抛后收”的方式完成一轮天然橡胶储备的更迭。本轮储备政策启动于2023年7月，截至2024年3月25日，本轮储备政策共抛储3次，收储1次，净抛储10.8万吨（其中大部分为全乳胶）。由于在上一轮2010年至2014年的储备政策期间，共净收储41.62万吨，收储量相对较多，结合目前的政策节奏来看，本轮储备政策或仍处于抛储阶段。

　　02天然橡胶储备政策对单边价格影响或有限

　　第一，从历史经验来看，我国天然橡胶储备政策涉及天然橡胶现货品种主要为国产全乳胶，国产全乳胶为我国独有的天然橡胶现货品种，自2020年以来，年产量维持约20-25万吨左右，占比全球天然橡胶产量不到2%。因此，尽管国产全乳胶为上期所天然橡胶期货合约（RU）的交割品，但由于其产量占比偏低，并非是天然橡胶大板块的主要矛盾。

　　第二，储备政策的结果或只是库存的转移，并非是来自基本面的供需驱动。以本次抛储为例，抛储动作本质上是一次隐性库存转移至下游的行为。据了解，下游工厂或直接将抛出的老货提走，那就代表着下游工厂不必去现货市场进行即期采购，也就不需要去仓库提货。那么，抛储实际上真正的反馈可能是未来我国天然橡胶显性库存去库放缓，甚至累库。但是，储备政策的结果并未改变天然橡胶的供需平衡。理论上来说，商品的价格取决于自身的供需关系，供大于求的时候就会形成结转库存，这个库存应该包含便于统计的显性库存和不便于统计的隐性库存。从天然橡胶大板块的平衡表出发，储备政策的结果只是将平衡表中“隐性库存”与“显性库存”（可能是下游的隐性库存）两个数据条目进行了切换。这个动作并没有实质性地改变天然橡胶的供应（全球就是产量、国内就是产量和进口）与需求（消费量）。

　　因此，储备政策的结果或对天然橡胶单边价格影响有限，天然橡胶的单边价格还是取决于自身的供需平衡。

　　03储备政策对跨品种价差影响或更明显

　　天然橡胶是一种易于保存的物质，只要妥善保管，可以保存很长时间而不会失去其特性。但是相关保存条件要求较高，必须要有适宜的温度、湿度等。如前述，上一轮储备政策结束于2014年12月，按照实际收储递延一年左右的时间推算，目前抛储的国产全乳胶生产年份最晚不晚于2015年，即最新的货也存放有8年之久。随着时间的推移，该部分老胶在物理性能、质量指标有所下滑，因此从使用的角度去看，大概率无法用于生产非轮胎橡胶制品（输送带、胶鞋等），更多地用于生产轮胎（市场另有说法表示部分老货依旧可以用于生产非轮胎橡胶制品，但应该不是所有老货都可以，那就说明老货至少有一部分只能用于轮胎生产）。

　　在天然橡胶大平衡表之内，我们再次引入两张平衡表，一张是以全乳胶、越南3L等为代表的浅色胶（主要用于生产非轮胎橡胶制品）平衡表；一张是以20号胶、20号混合胶等为代表的深色胶（主要用于生产轮胎）平衡表。从老货下游应用角度的出发，抛出的老货用于生产轮胎，可以理解为深色胶平衡表库存出现了“额外”的库存；相对地，浅色胶平衡表去库，因为这一部分老货被划分为了深色胶。本质上，影响深浅色胶强弱关系的外生驱动为“由于存放时间较久远，导致全乳胶（浅色胶）变成了深色胶”，最终形成深浅色胶库存的切换，一个量变到质变的过程。深浅色胶平衡表的强弱关系或由于抛储，形成浅强深弱的格局，在盘面上体现为RU对NR的升水幅度走强。

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